Prada：:恶魔的时尚回归 业绩恢复增长

自1996 年至2016 年,20 年以来,全球的奢侈品行业增长优于其他消费品。奢侈品行业,在过去20 年来的销售年均复合增长率达到5.1%,其中顶尖的品牌增长速度更快,大幅跑赢其他消费品行业(除了博彩业),这主要得益于财富和富人数量的增加(百万富翁人数在 2010 到2016 年间,上升了34%),而且建基于其悠久历史所建立的品牌价值,因此受网上购物的潮流冲击较小。

2016 年4 季度奢侈品销售回暖,2017 年很可能进入新一轮上升周期。自2012 年底以来,美国、欧盟、日本和中国的资产价格,如房价上涨了11-37%,股价上升了6-85%,但奢侈品销售却下滑6.6%。随着全球房价一路走高,中国GDP 增速重新加快,我们认为,2017 年的消费情绪会更好,并会岀现财富效应。事实上Prada 等品牌的销售数字自4 季度以来表现出色,明显优于前3 季度, 据BoF-McKinsey 的问卷调查称,40%的时尚界内部人士预计将有所改善,而2016 年则只有19%。我们预计2017 到2020 年全球奢侈品销售的年均复合增长率为5.9%,而2013 到2016 年为下降1.7%。

推岀一系列的改革,涵盖所有范畴:产品、营销、渠道。公司从产品、营销到渠道等各个领域都进行了改革。跟据我们的调研,Prada 近期的产品如16 年秋冬季推岀的Cahier,Esplanade 以及17 年春夏季推岀的Ribbon 等,都有获得正面的评价,从Google Trends 的数据看来,这些新系列的产品都很可能比过去推出的产品更为成功。其他的改进包括1)推岀更多的个人化产品和2)快闪店也会有帮助。通过与Yoox、 Net-A-Porter 等更多电子商贸平台合作,并扩展到更多的国家(17 财年会包括中国),并采纳Prada 365 的营销方针,开始在所有社交媒体(像微信,Instagram,Facebook,YouTube 等)一年365 天全方位的推广品牌,拓展网络销售和营销已成为集团主要的焦点。因此我们预测17 财年至19 财年的Prada 销售年均复合增长率将为4.6%(直销销售为3.4%,批发销售为10.4%),而电子商贸作为批发的一部分,会有40%的年均复合增长率,而其销售贡献亦从16 财年的1.9%提高到19 财年的4.5%。

降低成本和提高效率。在16 财年公司一直积极地调整成本,令经营支岀下降10%。我们预计公司的EBIT 利润率会从16 财年的13.5%提升至19 财年的17.6%,仍远远低于12 财年27%的高峰。这个改善将由以下原因带动:1)冻结非营运员工的招聘;2)更有效率地营销,包括投入更多网上的广告和减少的传统渠道的投放;3)经营杠杆,47%的租金成本是固定的和38%的员工是非销售相关的;4 )资本支出随着新开店减少降低而拉低折旧费用;5)受惠于意大利政府推岀的“专利箱”框架下的潜在税收优惠。

首次覆盖Prada,并给予买入评级,目标价38.90 港元,上升空间为14.8%。我们预计在17 财年到19 财年,其销售和净利润年复合增长率将会达到4.6% 和15.9%,较13 财年到16 财年的下跌2.9%和下降18.3%,大幅回升。现价为32 倍的17 财年市盈率,鉴于行业正在复苏,我们认为Prada 是值得拥有溢价的,而我们的目标价是基于DCF 的,隐含了2.3 倍3 年期的PEG(与行业相同)和36 倍的17 财年市盈率(高于5 年平均水平29 倍的1.1 个标准差),并有17 财年的2.8%的收益率支撑,这是行业中最高的。