海外中资股2019年2季度投资策略：滞涨中的“价值“ 继续增配港股

核心观点

结合当前香港市场较低的估值和稳健的盈利增速，以及美联储缩表计划的改变带 来的增量流动性，预计海外资金将继续增配港股。建议关注：1)受益于政策刺激、 存在一定预期差，未来有望迎来业绩反弹的消费子板块;2)估值有吸引力、基本 面稳健，股息高的周期品种;3)得益于股市反弹、交易量上升以及 AH 溢价扩大 的金融行业。

▍ 流动性推动的估值修复。年初美联储“转鸽”后，对于流动性预期的改善推动恒 指于 1 月上涨 8.1%。进入 2 月后，A股市场情绪高昂，带动港股继续上涨。 随着投资者对于港股盈利增速拐点的预期逐步明确，1 季度恒指和国企指数的 估值分别从年初的 9.6 和 8.6 倍反弹至 3 月底的 10.9 和 9.9 倍，接近 2009 年 以来的均值水平。行业层面，1 季度农业和化工领涨，综合及银行涨幅最小。

▍ 流动性宽松预计将推动海外资金 2 季度继续增配港股。至 2019 年底，预计美 联储缩表计划的改变将使美日欧三大央行合计持有的总资产规模多出 4100 亿 美元，而今年 9 月后也将望迎来流动性拐点。此外，QE 扭曲了美国期限利差 结构，使“倒挂”更易发生，美国中短期出现经济衰退的概率较小。结合当前香 港市场相对较低的估值以及稳健的盈利增速(2019 年港股通整体的净利润增 速预计达 8%-9%，标普 500 和 A股今年盈利增速预计仅为 3.7%和 5.4%，而 美股和 A股当前估值都高于港股)，2 季度海外资金料仍将继续增配港股。

▍ 3 月美联储 FOMC 会议算是中短期美国货币政策层面的“利好尽出”，而短期 仍能继续支撑此轮“涨估值”行情的动力便是对中美贸易谈判达成协议的预期。 但目前看，这种预期已基本被 price in，未来投资者或选择获利了结。2019 年标普 500 公司盈利增速的预测已下调至 3.7%，且 1 季报后仍有继续下修的 可能性，预计这也将成为主导美股 2019-2020 年间表现的最重要因素。

▍ 相较 2015-2016 年，目前南北向资金流和 AH 相对估值的变化与 2015 年 2 季 度较为相似，中短期港股有望“跟涨”;此轮估值下行较盈利下行相对更早开启， 而当前的估值和盈利增速较 2016 年 8 月更有吸引力(当时估值已反弹至 10 倍而 2016H2 盈利增速仍为-5.4%);政策环境方面，两轮反弹的共同点都是在 货币宽松的背景下出现，而不同点是前者的政策主要集中在“供给端”，而目前 则是主要针对“需求端”。预计中国大陆去年开始的个税改革以及 2 季度的增值 税和社保费率下调将有效地刺激终端需求，带动消费意愿以及 CAPEX 的回暖。

▍ 2018 年年报回顾：MSCI China 盈利增速 7.9%，符合我们 6%~8%的预期。 2018 年较 2017 年盈利增速虽大幅下滑，但无论是整体 ROE 还是 EBIT 利润 率与 2017 年持平，说明增速下滑受基数影响更大。我们预计 2019 年 MSCI China 盈利增速在 9%-10%区间。

▍ 配置建议：结合对未来海外资金将增配港股的判断以及当前市场情况和政策层 面的分析，我们建议投资者 2 季度关注：1)受益于政策刺激、存在一定预期 差，未来有望迎来业绩反弹的消费子板块;2)估值有吸引力、基本面稳健， 分红率高的周期品种;3)得益于股市反弹、交易量上升以及 AH 溢价扩大的 金融行业。2 季度亮马组合为：申洲国际、呷哺呷哺、携程、中教控股、中海 物业、中石化、HTSC、港交所、新华保险。