李冰：中国债券市场的前景海阔天空

距离中国债券正式纳入首个国际主流指数还有不足十天时间，外资已“摩拳擦掌”加速配置中国债券市场。自2019年1月31日彭博正式确认人民币计价的中国国债和政策性银行债券将从2019年4月起被纳入彭博巴克莱全球综合指数以来，从交易量数据看，外资已开始“跑步”入场。

根据彭博提供的数据显示，2019年2月，境外机构参与中国债券市场更加活跃，当月债券通项下的日均交易量达64.8亿元，较去年全年的日均交易量大增超80%。不仅是交易量大幅提升，境外机构购买的债券类型也发生较大变化，政策性银行债券备受青睐。今年1~2月，境外机构持有3家政策性银行债券的净变动总量为607.9亿元，相比之下，去年同期只有105亿元，增长近5倍。

中国债市有望在今年纳入国际主流债券指数中寻求更大实质性突破，这将为中国债市带来大规模被动配置型境外投资者的进入，进而也撬动主动配置型境外投资者的“跟风”。除今年4月起中国债券纳入彭博巴克莱全球综合指数外，富时罗素宣布已将中国列入其旗舰指数的观察国名单，希望能在今年9月份之前实现中国债券纳入富时世界国债指数。有分析预计，考虑中长期效应，不仅仅是追踪全球三大主流指数的资产对中国债券进行配置，主权财富基金等资金也会进入国内债券市场，从而在中长期内有望带来0.5万~1万亿美元的资金流入。

未来优先考虑

将信用债纳入指数

当前，国际上使用最广泛的三大旗舰债券指数分别为彭博巴克莱全球综合指数、富时世界国债指数，以及JP摩根全球新兴市场多元化债券指数。4月起，中国债券分20个月逐步被完全纳入彭博巴克莱全球综合指数后，人民币计价的中国债券将成为继美元、欧元、日元之后的第四大计价货币债券。

对于纳入指数的债券选择标准，此次初步纳入的中国债券类型只有国债和政策性金融债，且对券种的发行规模、存续期时长、计息方式都设有相应标准。根据截至2019年1月24日的统计数据，将有363只符合标准的中国债券被纳入彭博巴克莱全球综合指数，完全纳入后，将在该指数54.07万亿美元的市值中占比达6.03%。

不过，彭博相关人士也表示，中国债券最终占指数市值6%的比例并非固定，只是根据现有数据测算的预估量，如果未来中国加大国债和政策性金融债的发行力度，做大国债和政策性金融债的市值，纳入彭博巴克莱全球综合指数的中国债券占比也会相应提高。

之所以初期选择将国债和政策性金融债纳入指数，主要是考虑到相比于公司类信用债、地方债等，当前国债和政策性金融债的规模大、流动性和评级认可度相对高一些。但从长期看，更多类型的中国债券纳入国际主流指数是大势所趋。

彭博指数业务全球负责人Steve Berkley对证券时报记者表示，下一步可能会优先考虑将中国的公司类信用债纳入彭博巴克莱全球综合指数。初期之所以未纳入公司类信用债，主要是两方面原因：一是目前中国的公司类信用债流动性尚需进一步提高;二是境外投资者对目前中国的公司类信用债的评级认可度不高，境外投资者更习惯参考国际三大评级机构(标普、穆迪、惠誉)的信用评级，目前已有国际评级机构获准进入中国信用评级市场独立开展业务，这会加速中国公司类信用债纳入指数的进程。

除了公司类信用债，Steve Berkley还表示，未来也会适时考虑将地方政府债和住房抵押贷款支持证券(MBS)纳入指数，但这还需要时间。“中国债券市场的变化非常快，4月1日纳入彭博巴克莱全球综合指数只是其中的一步，相信纳入指数一年后市场会有很大变化。”

三方面完善债市肌理

尽管过程繁复曲折，但中国债券市场一直朝着不断深化对外开放的大方向改革。可以肯定的是，未来会有越来越多的中国债券品种纳入国际主流债券指数，在此之前只需要做好配套制度建设，就可静待结果落地。

那么，从境外投资者的视角看，中国债市还有哪些配套制度机制有待完善成熟?彭博中国总裁李冰对证券时报记者表示，归根结底还是要从流动性、评级和衍生品三方面着手进一步完善中国债市的“肌理”。

具体来说，流动性的提高是场持久战，“没有最高只有更高”，我国债券市场的实质性、规范性的做市机制刚起步，今后境外投资者进入得越多，就越利于做市机制的完善。

“中国债券纳入国际主流债券指数的一个重要意义，就是撬动了做市机制的真正运营，给当前34家‘债券通’报价机构无法抗拒的动力积极进行双边报价。从而不断完善做市机制，带动整个债券市场流动性的改善。放眼未来2~3年，中国债券市场流动性的改善将主要依靠做市机制的成熟。”李冰称。

现有的34家“债券通”报价机构汇集了国有大行、股份制银行、外资行、部分已上市城商行，以及“龙头”券商，银行依旧占据了绝对主力。李冰认为，大型商业银行最具备做市的能力和资质，过去大型商业银行在债券市场中更多是扮演投资者的角色，购买债券后多持有到期。随着大型商业银行以做市商的角色进入市场，债券持有到期的比例会减少，将有更多的债券在市场上循环，从而提高流动性。

在评级方面，前不久标普获准正式进入中国开展信用评级业务，这是我国评级行业向国际接轨迈出的重要一步。但我国债券市场评级虚高已是普遍现象，国际评级机构进入中国市场后，如何推动国内评级方法向国际靠拢备受关注。摩根大通债务资本市场中国主管谢桐对证券时报记者表示，面对国际评级公司进入中国市场，如果寄望本土评级机构给出更为对标的结果，长期看可能意味着一些发债主体资质的下沉。但是这将是一个比较长的过程，不是一夜之间就会发生。发行人和投资人的接受都需要过程，尤其是考虑到比如境内债券投资有相关监管规定，能否投资要看评级高低等因素。

“评级机制的改变关系着如何正确看待风险。国内评级方法与国际接轨需要小步慢跑，如果短时间内彻底改变评级机制会撼动整个市场，带来新的风险，因此要有规律、有秩序的改变。”李冰称。

央行副行长潘功胜年初透露，下一步，将继续完善债券市场相关安排，主要从以下三方面推动进一步的对外开放。一是债券市场互联互通，研究推出债券ETF等指数型产品发展;债券中央存管机构(CSD)互联互通。二是境外投资者关心的部分制度安排，包括有效支持境外投资者的特殊结算周期需求;外汇局正研究优化境外投资者参与外汇对冲交易相关安排;财政部计划增加2019年关键期限国债续发次数。三是回购和衍生产品，适时全面放开回购交易;大力推进人民币衍生品使用。

“中国债券市场在提高流动性、改革评级机制和丰富风险对冲产品等方面正同步发展，中国债券市场的前景海阔天空。”李冰说。